“雙碳”目標的實(shí)現對于中國經(jīng)濟社會(huì )的發(fā)展而言是一個(gè)非常深刻而徹底的變革。在新的發(fā)展格局中的生產(chǎn)、流通、消費等經(jīng)濟循環(huán)各個(gè)環(huán)節，都可以通過(guò)低碳發(fā)展戰略牽引和推動(dòng)，打造綠色低碳循環(huán)的發(fā)展格局和經(jīng)濟體系。

　　財政政策對于中國實(shí)現“雙碳”目標可以更有作為

　　中國要實(shí)現碳中和目標需要大量投資，根據光華管理學(xué)院課題組估測，實(shí)現碳中和目標所需的投資金額可達250萬(wàn)億元，分布在未來(lái)三、四十年間。現有很多研究基本認同整體投資的體量應該達到百萬(wàn)億級。

　　在這種情況下，未來(lái)我們如何把這樣大量的資金匯聚到支撐中國經(jīng)濟未來(lái)轉型的重大領(lǐng)域？這可能是制定財政政策和貨幣政策時(shí)需要思考的問(wèn)題。對于這樣海量的投資，貨幣政策可以發(fā)揮非常積極的作用，但我認為財政政策在這個(gè)過(guò)程中可以更有作為一些。

　　談到財政政策，最大的問(wèn)題在于大家擔心過(guò)于積極的財政政策會(huì )導致宏觀(guān)杠桿率的上升。我們的研究發(fā)現，以GDP作為經(jīng)濟政策錨定的宏觀(guān)變量有可能過(guò)高估計宏觀(guān)杠桿率和金融風(fēng)險危機爆發(fā)的可能，可能會(huì )導致政策制定者在需要大量投資、需要用更積極的財政政策去實(shí)行轉移支付、去實(shí)現共同富裕的時(shí)候，變得比較謹慎，這或會(huì )帶來(lái)一些我們不想看到的結果。

　　我國的整體經(jīng)濟實(shí)力、國家信用和資源動(dòng)員能力遠大于GDP，擁有實(shí)施宏觀(guān)政策的巨大空間。我們分析過(guò)去三十年全球爆發(fā)的所有金融危機，發(fā)現Kindelberger-Minsky的觀(guān)點(diǎn)一定程度上可以得到實(shí)證證據支持——一個(gè)經(jīng)濟體在過(guò)去三年經(jīng)歷債務(wù)高速增長(cháng)和資本市場(chǎng)價(jià)格的大幅提升，未來(lái)三年內爆發(fā)金融危機的概率是45%。然而，這一結論對于那些政策空間較大的國家(整體價(jià)值遠大于GDP)并不成立——同樣情況下，這些危機爆發(fā)的概率只是7%，而且在統計意義上不顯著(zhù)。

　　換言之，即使我國在過(guò)去三年的債務(wù)水平大幅上升，未來(lái)爆發(fā)金融危機的概率也不高，只有7%左右，遠低于平均值45%，而且在統計意義上也不顯著(zhù)。如果我們不以GDP作為宏觀(guān)政策的錨，而是以衡量國家整體經(jīng)濟實(shí)力的指標作為衡量杠桿率的分母，那么我國還有很大的財政政策實(shí)施空間。

　　因此，從財政政策的角度，我有一個(gè)具體的建議：可以考慮發(fā)行30年到40年期的長(cháng)期國債，當然也可以是專(zhuān)項債，這與碳中和目標是結合在一起的。只要這30年到40年期長(cháng)期國債的利率低于實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)速度，可以簡(jiǎn)單理解為GDP增長(cháng)速度，那么從某種程度上講這一政策就具有可以延續性。

　　通過(guò)這樣的政策我們可以獲得大量的資金，把資金投入到與中國經(jīng)濟和與實(shí)現“雙碳”目標密切相關(guān)的核心和節點(diǎn)領(lǐng)域，這個(gè)過(guò)程可以對實(shí)體經(jīng)濟產(chǎn)出巨大貢獻。在未來(lái)，我們可以更仔細地論證這一政策建議的思路。

　　“碳風(fēng)險”在中國A股市場(chǎng)定價(jià)體系中已有體現

　　碳中和的推進(jìn)不僅僅是“有為政府”的問(wèn)題，也是“有效市場(chǎng)”的問(wèn)題。金融市場(chǎng)的價(jià)格具有引領(lǐng)性，能夠捕捉和感知社會(huì )變化中的風(fēng)險，并反映到定價(jià)中。最近我們結合中國A股市場(chǎng)的分析發(fā)現，自2020年9月之后，也就是在“雙碳”目標提出之后，碳風(fēng)險已經(jīng)進(jìn)入到中國A股市場(chǎng)的定價(jià)體系。碳排放量比較大的企業(yè)預期收益率可能會(huì )低一些，換句話(huà)說(shuō)它的融資成本會(huì )高一些，整體市值會(huì )低一些。這說(shuō)明隨著(zhù)碳中和目標的推進(jìn)，隨著(zhù)大量舉措的出臺，隨著(zhù)對氣候風(fēng)險和碳風(fēng)險方面信息披露程度的提升，碳風(fēng)險開(kāi)始反映在投資者的投資邏輯和定價(jià)邏輯之中。

　　展望未來(lái)，我認為兩個(gè)潛在的影響。一方面，從投資的角度看，如何正確地量度標的物(不論是上市公司亦或是資產(chǎn))的碳風(fēng)險暴露程度，如何把碳作為定價(jià)因子納入到投資組合的決策里，都對未來(lái)的投資者有著(zhù)非常深遠的影響。

　　另外一方面，中國實(shí)現碳中和的重要環(huán)節是需要找到合理的碳定價(jià)。碳風(fēng)險被納入定價(jià)體系后，可以倒推出中國目前的碳價(jià)格，再通過(guò)動(dòng)態(tài)追蹤，進(jìn)一步評估出未來(lái)的碳價(jià)格。比如我們發(fā)現，現在重碳的企業(yè)或者行業(yè)的市值要低一些，是因為碳因子已經(jīng)被反映到定價(jià)中，通過(guò)上市公司的市值變化即可以測算出整體碳排放權的價(jià)格。

　　資本市場(chǎng)提供了在碳交易體系之外的相對獨立的碳價(jià)格評估機制，意義十分重大。現在我國在單一市場(chǎng)里仍缺乏對真實(shí)碳排放價(jià)格的比較準確的評估。目前全國碳市場(chǎng)中1噸二氧化碳排放權的價(jià)格在50-60元人民幣之間。而我們的測算發(fā)現，如果利用A股市場(chǎng)股票價(jià)格的變化倒推碳價(jià)格，全國平均的碳價(jià)大概為165元/噸。此外，基于對資本市場(chǎng)的分析，不同行業(yè)和區域的平均碳價(jià)水平也不太一樣。

　　這些工作對于我們未來(lái)更加準確地測度出不同地區和不同行業(yè)的碳價(jià)格，并相應制定產(chǎn)業(yè)政策提供了可能性。這也是發(fā)展資本市場(chǎng)、利用金融作為一個(gè)工具來(lái)推進(jìn)碳中和的實(shí)現的一個(gè)重要角度。

　　(作者 劉俏 北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(cháng)、金融學(xué)系教授、國家“十四五”規劃專(zhuān)家委員會(huì )委員，本文根據光華思想力夏季論壇內容整理)